Долг Национального банка РК в структуре внешнего долга за первый квартал 2019 года увеличился на 22%. Сами по себе центральные банки не участвуют в прямых заемных операциях. Более того, их баланс устроен так, что они проводят заимствования наоборот – изымают деньги из экономики. Как же тогда вырос долг казахстанского регулятора и что это означает?
Большинство развитых стран исповедуют политику инфляционного таргетирования, и когда рецессия в экономике сопровождается дефляцией, регулятор может оказать поддержку, выкупив новый долг правительства. Такой подход называется политикой количественного смягчения, в частности, к нему несколько раз обращались власти США для стабилизации последствий кризиса в 2008-2009 годах. В Казахстане сложилась немного нетривиальная для общепринятых подходов в денежно-кредитной политике ситуация. С одной стороны, правительство и регулятор «раздавали» деньги экономике в последние 4 года, с другой стороны – Нацбанк стерилизовал весь этот избыток ликвидности через свои ноты и другие инструменты. Так, на 1 апреля 2019 года объем нот в обращении составил 3,8 трлн тенге, в рамках отрицательной позиции по операциям Нацбанка в 4,2 трлн.
Новый выросший объем внешнего долга Нацбанка как раз и сосредоточен в долговых ценных бумагах и представляет собой не что иное, как позицию нерезидентов в нотах Нацбанка. Наиболее вероятное предположение – участие нерезидентов в спекулятивных сделках, где одним из активов был казахстанский тенге. Это прежде всего различные вариации сделок по арбитражу, а также прямая ставка на укрепление тенге против доллара.
Наиболее яркая атака спекулянтов на тенге случилась в 2006-2007 годах, тогда позиция нерезидентов достигала более чем $3 млрд. Взрывная динамика цен на сырьевые товары способствовала успеху, однако первые звоночки со стороны банковского сектора и коллапс на рынке недвижимости отбили все желание у иностранных игроков вдолгую работать с валютой страны, где впереди уже сверкали масштабный кризис в банковской индустрии и огромные выплаты этих самых банков по внешнему долгу.
Кэрри-трейдеры вернулись в Казахстан в 2010-2011 годах, когда мир восстановился после финансовой катастрофы в 2008 году, однако вновь ушли после массового сокращения лимитов глобальных игроков на развивающиеся рынки. Третье пришествие спекулянтов случилось на следующий год после введения инфляционного таргетирования, когда более-менее устаканились курс, ставки и замаячили хоть и размытые, но правила игры.
Так почему же размер обязательств растет обычно в первом полугодии? Автор статьи участвовал как консультант по подобным сделкам в 2017 году. Можно было наблюдать, что объем позиций нерезидентов в нотах резко вырастает в 1 квартале, по большей части это связано с сезонными факторами как на самом рынке нефти, а также и с особенностями выплаты налогов недропользователями в Казахстане. Мировой спрос на нефть в нормальных условиях обычно начинает расти в конце зимы – начале весны, котировки валют стран-экспортеров нефти начинают вести себя соответствующе. Поэтому первое полугодие, а особенно конец зимы – начало весны – самый благоприятный период для спекулятивных сделок: как арбитража по ставкам, так и прямых позиций в сырьевых валютах против доллара США. Одной из самых популярных операций был заем в рублях и размещение в тенге, в частности в ноты Нацбанка. Чем лучше ситуация на рынке нефти, тем агрессивней объемы сделок. Поэтому корректней сравнивать динамику внешних обязательств Нацбанка не квартал к кварталу, а период к периоду. Так, объем нот в руках нерезидентов снизился на 67,6% к первому кварталу 2018 года, что, собственно, совпадает с более слабыми ожиданиями по ценам на нефть в 2019 году, а также ростом политических рисков в Казахстане.
Краткосрочные спекулятивные сделки не являются абсолютным добром или злом, но именно они помогают установить справедливость цен и разрушать дисбалансы. Ситуация, когда на рынке присутствуют только одни покупатели или продавцы, чревата возникновением пузырей и усугублением проблем. Сейчас сложно понять логику регулятора, но сохранение положительной разницы между ставками в тенге и рублях хотя бы в краткосрочном периоде может частично поспособствовать восстановлению просевшей валютной части золотовалютных запасов Казахстана, соответственно и немного снизить риски для всей системы.
Дмитрий Сочин, эксперт международной инвестиционной компании EXANTE в Казахстане
