Можно ли было избежать девальваций в Казахстане?
АВТОР

20.09.2018 • 09:00 3249

Выбор редакции

Можно ли было избежать девальваций в Казахстане?

Двадцать лет на правила игры

Переход к режиму свободного плавания тенге — фактически единственная состоявшаяся структурная реформа за последнее время в казахстанской экономике.

Ожидания глубинных изменений, которые могли бы уменьшить роль государства, повысить эффективность квазигосударственного сектора и увеличить вложения в человеческий капитал, традиционно крайне велики и существенно возрастают в период ухудшения внешнеэкономических условий, поскольку считается, что к реформам может подтолкнуть острый дефицит ресурсов, необходимый для поддержания прежней системы. Введение инфляционного таргетирования стало практически единственным возможным ответом на острейший валютный кризис 2014—2015 годов. Притом что в новейшей казахстанской экономической истории были периоды, когда внешние условия, казалось бы, в гораздо большей степени благоприятствовали введению режима свободного плавания.

Любая масштабная реформа способна вызывать к жизни оппозицию, которая может быть двух видов — интересов и принципов. Сейчас недостаточно активное присутствие Нацбанка на валютном рынке, как кажется, критикуется в основном исходя из экономических интересов, связанных с сокращением доступа к тенговым ресурсам, часто распределяемым на нерыночной и нетранспарентной основе, и политической конъюнктуры, во многом связанной с отсутствием столь же масштабных изменений в реальном секторе.

Недолгий СПОК

Первое окно возможностей, ассоциируемых с переходом к свободному плаванию, приоткрывалось еще в 1999 году и так же было следствием кризиса, который проходил во многом по сценарию, ставшему впоследствии традиционным и фатальным для фиксации курса тенге по отношению к доллару. Наблюдалось снижение цен на нефть и другие сырьевые позиции, резкое ослабление российского рубля под влиянием макроэкономических проблем и значительно более быстрый отказ от фиксируемых валютных позиций в сравнении с действиями казахстанских макроэкономических властей. Валютная корректировка апреля 1999 года критиковалась за ее запоздалость и одномоментность. Тем не менее это была, возможно, одна из самых подготовленных девальваций с точки зрения минимизации последствий для финансового сектора. И банки, и пенсионные фонды были существенно поддержаны в тот момент.

Учитывая скромные размеры сектора, для анестезии имелись все возможности. Экспортеры и компании, конкурирующие с дешевым импортом, получили определенный допинг, связанный с ослаблением тенге. В момент проведения корректировки речь шла не просто о девальвации, а о переходе к свободно плавающему обменному курсу (СПОКу). Это плавание, однако, не состоялось изначально, поскольку корректировка сопровождалась введением обязательной продажи валютной выручки экспортерами. Ее отмена происходила поэтапно. И в момент формирования нового правительства осенью того же года в центре внимания макроэкономического блока, помимо необходимости повышения монетизации экономики, оказались «возможности более свободного курсообразования» и отмена обязательной продажи части валютной выручки.

К концу года Нацбанк отказался от эмитирования валютных нот и запустил однодневные инструменты овернайт. Рынок межбанковского кредита практически перестал существовать, и ставки на финансовом рынке фактически не работали. За последние месяцы 1999-го Нацбанк купил около $200 млн, что было значительной суммой, учитывая то, что резервы в СКВ составляли на конец 1999 года $1,48 млрд, и восстановил уровень резервов, существовавший до девальвации августа 1998 года в России.

Инфляция или переукрепление

В тот момент было совсем неочевидно, что в следующие несколько лет одной из основных дилемм для Нацбанка неожиданно станет выбор между высокой инфляцией и укреплением тенге. Сильный тенге выглядел серьезной предпосылкой для возникновения «голландской болезни» и снижения конкурентоспособности казахстанского импортозамещения. Найденным системным решением было ограничение поступлений в бюджетную систему платежей от сырьевых отраслей с помощью создания Национального фонда. На одной из относительно недавних дискуссий с участием экс-председателей Нацбанка именно создание Нацфонда оценивалось как одно из главных достижений государственной политики в области финансов и макроэкономики.

С 2000 года по 2006-й удавалось добиваться лишь эпизодического снижения инфляции. В декабре 2000 года годовая инфляция была 9,8%, в декабре 2006-го — 8,4%. При этом казахстанские власти прислушивались к точке зрения МВФ о том, что большая гибкость валютных курсов является правильным подходом в условиях притока капитала. Особенно это проявлялось в период 2004—2007 годов, когда происходило медленное укрепление тенге. На начало января 2004 года средневзвешенный биржевой курс тенге был 142,66 за доллар, на конец июня 2007 года — 122,38 тенге.

При этом возможность введения инфляционного таргетирования обсуждалась в тот период весьма активно и детально. Например, в июне 2005 года Нацбанк подробно рассказывает о происходивших обсуждениях с группой гарвардских профессоров наиболее оптимальных подходов к курсообразованию. Профессора считают, что тенге недооценен, но в то же время делать курсообразование полностью рыночным, возможно, преждевременно. Предлагаемой альтернативой, к которой Нацбанк относится довольно осторожно, является определение в каждый момент некоего оптимального равновесного курса на основании примерно 20 критериев и упоминание, что подобный механизм существовал также в достаточно сырьевой канадской экономике, и там таких учитываемых критериев было примерно 200. На том же семинаре в тот момент директор департамента исследований и статистики Нацбанка Данияр Акишев говорил о механизме вполне в духе инфляционного таргетирования. Влияния на избыточную ликвидность не с помощью нот, а коридора ставок, нижней границей в котором будут депозиты банков в Нацбанке, а верхней — займы, представляемые рынку. Одним из препятствий осуществления этой идеи является низкая эффективность ставок Нацбанка. Повышение ставки рефинансирования не может ограничить нарастание перегрева в экономике, Нацбанк не в силах также радикально повлиять на рынок репо.

Очевидно, вопрос о том, каким было бы развитие событий, если бы инфляционное таргетирование было бы введено в докризисные нулевые, может рассматриваться лишь в сослагательном наклонении. Возможно, более сильное укрепление тенге ограничивало бы конкурентоспособность несырьевых отраслей и возникали бы дополнительные риски, связанные с оттоком капитала. С другой стороны, если бы к моменту кризиса существовала апробированная и вызывающая доверие курсовая политика, абсорбирующая шоки, возможно, не было бы «сжигания резервов» в ходе двух кризисов, нарастания девальвационных настроений, бегства капиталов и столь резкого влияния одномоментных девальваций на банковскую систему и качество кредитного портфеля. Подготовка к введению инфляционного таргетирования велась, и курсообразование, очевидно, становилось более гибким. Причины, почему каких-то решительных шагов не было сделано тогда, лежат как в политической плоскости (очевидно, что это должно было быть решено на самом высоком уровне), так и в отсутствии убежденности, что свободное плавание жизненно необходимо с точки зрения антикризисных перспектив.

Резервы Нацбанка в валюте с июля 2007 по январь 2009 годов после закрытия внешних рынков заимствования для казахстанских банков снизились с $22 млрд до $16,2 млрд.

Нацбанк против Нацбанка

В заявлении Нацбанка в момент валютной корректировки в феврале 2009 года отмечалось, что «в условиях роста давления на обменный курс

национальной валюты в последние годы Национальный банк принимал значительные усилия по обеспечению стабильности обменного курса и сохранению неявного коридора в пределах 117−123 тенге за доллар США (120 тенге ±2%). Это позволило обеспечить экономическую и финансовую стабильность. Однако необходимость сохранения текущего уровня золотовалютных резервов и поддержания конкурентоспособности отечественных производителей, требует пересмотра подходов к валютной политике". Новый коридор был установлен на уровне в 150 плюс-минус 5 тенге. Речь не шла ни о каком свободном плавающем обменном курсе. При этом контраст с решениями, принимаемыми российским Центральным банком, выглядел довольно явным, поскольку считалось, что вливания, делаемые в экономику в условиях прогнозируемого ежедневного ослабления рубля, оказываются на российском валютном рынке. В казахстанских условиях докапитализация четырех крупных банков была совмещена с валютной корректировкой, чтобы избежать этого эффекта.

В дальнейшем в годы второго председательства Григория Марченко Нацбанку то и дело приходилось играть против самого себя, осуществляя материальные и вербальные интервенции в периоды возникающих с определенной неизбежностью слухов. При этом эффект обратного переворачивания депозитов в тенге и дедолларизации был исчерпан достаточно быстро.

В конце 2010-го и начале 2011 года, правда, благодаря внешним факторам появляются условия для укрепления тенге. Председатель правления казахстанской «дочки» банка HSBC Cаймон Мюнтер в апреле 2010-го прогнозирует высокую вероятность укрепления тенге. Эти прогнозы, однако, не сбываются.

В марте 2011 года Нацбанк заявляет об отказе от валютного коридора и переходе к режиму «управляемого плавающего курса». Акцент делается на покупках на внутреннем рынке в целях недопущения укрепления тенге. Регулятор с гордостью отмечает, что если в течение всего 2010 года он в целях предупреждения укрепления тенге купил на рынке $2 млрд, то только в январе и феврале текущего года — около $4,5 млрд.

Изменений тренда в тот момент не ожидается, скорее, наоборот, факторы, способствующие укреплению, могут усиливаться. Нацбанк тогда также был крайне консервативен относительно инвестиций нерезидентов в его тенговые инструменты и возможности их одномоментного выхода из них в кризисных ситуациях.

Тренд, однако, быстро меняется на противоположный, и появляется необходимость бороться с девальвационными ожиданиями. Неизвестно, носил бы кризис доверия столь острый характер, существуй свободное плавание. Сальдо покупок долларов в обменных пунктах в 2012 году составляет около $13 млрд, что в 2,9 раза превышает соответствующий показатель 2017 года.

Летом 2013 года, когда давление на тенге возрастает, Нацбанк вынужден ужесточить свою риторику и предположить в заявлении по курсовой политике, что вброс слухов о девальвации происходит в «интересах определенных групп». Нацбанк отмечает, что «такая серьезная мера, как девальвация национальной валюты, не может и не должна проводиться для поддержания конкурентоспособности экспортеров отдельных секторов в условиях краткосрочных колебаний мировых цен на товарных рынках, а исключительно в интересах всех субъектов экономики и населения». В 2013 году регулятор также задумывается над применением в качестве ориентира мультивалютной корзины, которая могла бы заменить привязку к укрепляющемуся доллару в начинающемся цикле повышения ставок. В итоге эта идея не была реализована.

До лучших времен для реформ можно и не дожить

Новое руководство Нацбанка в феврале 2014 года предпочитает борьбе с девальвационными ожиданиями разовую корректировку валюты как превентивное решение в условиях начинающегося ослабления рубля и попытки стимулировать конкурентоспособность экономики. Действие лекарства, однако, оказывается более краткосрочным, чем обычно. Доля тенговых депозитов, существовавшая в январе 2014 года, не восстановлена до сих пор. Уменьшения девальвационных ожиданий не произошло и на новом курсовом уровне. Осенью того же года кризис значительно разрастается в результате снижения цен на нефть и решения российского Центробанка об экстренном переходе к политике инфляционного таргетирования.

Нежелание Национального банка сразу же следовать за одним из крупнейших торговых партнеров, сохраняя курсовой паритет, связано скорее не с каким-либо представлением о неприемлемости политики свободного плавания для экономики такого типа, как казахстанская, а с политическими факторами и стремлением провести такой переход с «позиции силы», а не под влиянием внешнего кризиса вслед за Россией, находящейся под санкциями.

Лейтмотивом одного из интервью действовавшего председателя Национального банка Кайрата Келимбетова в мае 2015 года в оптимистичный момент некоторого восстановления цен на нефть и курса рубля по отношению к доллару стали слова: «Мы поставили для себя внутреннюю задачу перейти к инфляционному таргетированию в течение трех лет. Если будут предпосылки к тому, чтобы сделать это раньше, пойдем на это». Откладывая в тот момент переход на свободное плавание, Нацбанк констатирует наличие консенсуса по поводу инфляционного таргетирования среди международных экспертов высокого уровня и того, что оставаться в режиме фиксированного курса уже нельзя.

Отмечается, что «как правило, переход к инфляционному таргетированию был успешен для большинства стран. Конечно, российский опыт — это новый сценарий, как переходить к инфляционному таргетированию в условиях жесточайших санкций, но РФ тоже успешно перешла в конечном итоге. И российская экономика, и австралийская, также очень сырьевые, что похоже на нас. У перехода есть свои издержки, но надо выбирать, какой политики мы придерживаемся: предсказуемого, понятного, заранее объявляемого курса либо все будет в таком же режиме, как раньше».

Ситуация на мировых рынках, однако, не позволила начать переход к инфляционному таргетированию без больших потрясений. Произошла резкая корректировка тенге, при этом в сентябре 2015 года государство активно осуществляло валютные интервенции, оставаясь фактически единственным продавцом долларов. Оставить курс на уровнях, которые оценивались как фундаментально обоснованные, однако не удалось, и механизмы новой денежно-кредитной политики сработали только после реального «отпускания» тенге.

Новая ревизия?

Таким образом, инфляционное таргетирование никак не выглядит какой-либо импортированной политикой, поскольку казахстанские финансовые рынки пришли к нему в силу определенной внутренней логики. Довольно странно, что оппозиции интересов и принципов требуют изменения правил игры в ситуации, когда тенге ослабевает вместе с валютами большинства развивающихся стран и в гораздо меньшем масштабе, чем большинство из них.

В момент перехода к инфляционному таргетированию много говорилось о том, что для экономики такого типа, как казахстанская, главные вызовы могут быть связаны не с периодами ослабления, а укрепления национальной валюты под влиянием фундаментальных факторов. Искушение вмешаться в происходящее на валютном рынке тогда будет гораздо сильнее.

«Персоны Капитала». Истории успешных бизнесменов. Известные имена и лучшие бизнес-идеи. Подписывайтесь на нас здесь.

Заметили опечатку? Выделите ее мышью и нажмите сочетание клавиш Ctrl+Enter.

девальвация Нацбанк РК инфляционное таргетирование Курсообразование

20.09.2018 • 09:00 3249

Поделиться
Можно ли было избежать девальваций в Казахстане?
  • Центр деловой информации Kapital.kz — информационное агентство, информирующее о событиях в экономике, бизнесе и финансах в Казахстане и за рубежом. При работе с материалами Центра деловой информации Kapital.kz разрешено использование лишь 30% текста с обязательной гиперссылкой на источник. При использовании полного материала необходимо разрешение редакции. Редакция Kapital.kz не всегда разделяет мнения авторов статей. При нарушении условий размещения материалов редакция делового портала имеет право на решение спорных моментов в законодательном порядке.

  • Яндекс.Метрика
    Система Orphus