О результатах монетарной политики в прошедшем году, возможности снижения уровня базовой ставки и влиянии трансфертов из Нацфонда на курсообразование в интервью рассказал советник председателя Национального банка Олжас Тулеуов.
– Действия Нацбанка постоянно находились и находятся под пристальным вниманием как экспертного сообщества, так и населения, особенно в 2020 году. Как вы оцениваете эффективность денежно-кредитной политики центробанка?
– Прошлый год стал действительно уникальным годом с учетом влияния на мировую экономику пандемии коронавируса и падения цен на нефть. В этой связи центробанкам пришлось стать стимулирующей силой в экономике. И здесь Национальный банк РК не стал исключением. Так, он профинансировал антикризисные инициативы на общую сумму до 2,3 трлн тенге. Это больше половины от всего объема финансирования государством антикризисных мер в Казахстане за прошлый год.
При этом монетизация экономики за 2020 год или отношение широкой денежной массы к номинальному ВВП страны, по нашим предварительным оценкам, составила 36,8%. Это на 5 процентных пунктов выше показателя за 2019 год и максимальный уровень монетизации казахстанской экономики, начиная с 2017 года. Эти цифры показывают, что Нацбанк обеспечил экономику необходимым объемом ликвидности, необходимым для восстановления и роста экономической активности в стране в момент острого кризиса.
Вместе с тем Нацбанк одновременно работал над выполнением главной цели – обеспечением стабильности цен. Основным инструментом была базовая ставка.
По итогам прошлого года инфляция ожидаемо вышла из коридора в 4-6% и составила 7,5%. Но в марте прошлого года прогнозировалось, что инфляция может достигнуть двузначного показателя – 11%. Этот прогноз учитывал случившиеся и ожидаемые шоки на валютном и товарном рынках на фоне пандемии коронавируса.
Более низкой инфляции удалось добиться благодаря своевременным мерам – сохранению положительной реальной ставки в экономике и обеспечению инвестиционной и сберегательной привлекательности номинированных в тенге активов.
– Почему инфляцию не удалось сдержать в коридоре 4-6%?
– Основной вклад в инфляцию внесло повышение стоимости на продовольствие. Согласно данным Продовольственной и сельскохозяйственной организации ООН, прошлый год в целом стал рекордным по росту цен на продукты питания во всем мире с 2014 года. Это также отразилось на ускорении продовольственной инфляции практически во всех странах. Между тем непродовольственная компонента инфляции в Казахстане, которая в большей степени отражает динамику монетарных факторов и, следовательно, действенность денежно-кредитной политики, весь прошлый год сохранялась на низких с 2015 года значениях около 5,5%.
Ускорение инфляции стало общим трендом для всего региона. Фактический годовой уровень инфляции в государствах ЕАЭС также вышел из коридоров центробанков, а где-то даже достиг многолетних максимумов. Наибольший прирост произошел в Кыргызстане – с 3,1% до 9,7%, или на 6,6 процентных пункта, а наименьший – в Казахстане (на 2,1 процентных пункта - с 5,4% до 7,5%) и России (на 1,9 процентных пункта - с 3% до 4,9%).
Для казахстанской инфляции помимо отмеченных циклических факторов характерно воздействие и структурных дисбалансов в нашей экономике, которые являются источниками шоковых всплесков потребительских цен. Это процикличная бюджетная политика, слабая конкуренция на рынках продовольствия, отсутствие широкого доступа для малых и средних производителей сельскохозяйственной продукции на крупные торговые предприятия, низкий уровень развития транспортно-распределительной инфраструктуры на товарных рынках и другое.
– Предложения о необходимости снижения базовой ставки звучат регулярно. Почему Нацбанк против, и поможет ли уменьшение ставки развитию экономики?
- У Нацбанка нет изначальной безоговорочной позиции или таргета в отношении определенного уровня базовой ставки. Поэтому формулировка о том, что Нацбанк якобы «во что бы то ни было и при любых обстоятельствах против снижения базовой ставки» некорректна.
В настоящее время увеличилось внешнее и внутреннее инфляционное давление, возросли риски дальнейшего повышения цен на продовольствие, и, конечно же, сохраняется неопределенность, связанная с распространением COVID-19 в стране и мире. Именно поэтому текущий уровень базовой ставки в 9% отражает стоимость денег в экономике, которая нивелирует текущие и будущие проинфляционные риски и формирует предпосылки к восстановлению и росту экономики.
К слову, в 2018-2020 годах в Турции проводилась денежно-кредитная политика, направленная на смягчение монетарных условий. Там, несмотря на очевидные риски инфляции, курсовой и финансовой стабильности, за два года базовая ставка была снижена с 24% до 8,5%. После этого инфляция в стране выросла до двузначных показателей, а курс лиры обесценился до исторических максимумов. Долларизация депозитов обновила пиковые уровни, начался отток капитала из страны, международные агентства снизили кредитные рейтинги Турции. В результате центробанк страны был вынужден повысить ставку до 17%. Подобный опыт проведения несбалансированной монетарной политики вполне показателен.
Снижение базовой ставки в Казахстане при текущих условиях даст кратковременный эффект, но несет угрозу финансовой стабильности. Мы получим снижение привлекательности тенговых инструментов, давление на тенге, повышенные девальвационные ожидания, рост долларизации депозитов, сокращения фондирования у банков. Появятся дополнительные трудности для финансовой системы, что в конечном итоге не только не оживит экономику и удешевит стоимость кредитных ресурсов, а наоборот, усилит проявление кризисных явлений.
Текущее значение реальной ставки в экономике, то есть номинальной базовой ставки за минусом уровня годовой инфляции, составляет 1,5%. Это заметно ниже равновесного для нашей экономики уровня реальной ставки в 3,5-3,7%. Следовательно, уровень реальной ставки в экономике низкий и является стимулирующим восстановление экономической активности.
– Расскажите, какова ситуация с долларизацией депозитов, обменом валюты и резервами Нацбанка?
– Доля долларовых депозитов за прошлый год снизилась до 37,3%. Это минимальное значение с 2013 года. Годовой объем нетто-продаж долларов США обменными пунктами упал до 4 млрд долларов, или на 14% по сравнению с 2019 годом. Эти цифры в определенной степени демонстрируют повышение доверия населения и бизнеса к национальной валюте.
Вместе с тем за 2020 год золотовалютные резервы Нацбанка выросли до 35,7 млрд долларов , и это максимальный уровень за последние 9 лет. Вырос и общий портфель запасов, и валютная часть резервов. Рост ЗВР – это очень важный индикатор повышения устойчивости курса тенге к различным внешним шокам.
– Некоторые эксперты говорят, что из-за разницы в ставках Национального банка Казахстана и Центрального банка России возникает повышенный спрос со стороны казахстанцев на кредиты в российских банках. Насколько достоверна эта информация?
– На данный момент базовая ставка Нацбанка Казахстана составляет 9% годовых, ключевая ставка Центрального банка РФ равна 4,25% годовых. На первый взгляд, кредитные ресурсы в России могут быть заметно дешевле, чем в Казахстане, что теоретически позволяет казахстанским резидентам занимать средства по более низким ставкам в российских банках. На самом деле это не так.
Согласно данным ЦБ России, средневзвешенная ставка по кредитам в российских коммерческих банках в среднем за 2020 год для нефинансовых организаций составила 8,9%. В Казахстане же аналогичный показатель для небанковских юрлиц был равен 11,8%. То есть разница в конечных ставках кредитования была незначительной. При этом такая разница практически обнуляется, если учитывать факторы валютного риска, транзакционные издержки и предъявляемые к казахстанским резидентам более жесткие требования со стороны российских финансовых институтов, что отражается на повышении конечной ставки заимствования.
Более того, данные финансового счета платежного баланса Казахстана демонстрируют, что за 9 месяцев 2020 года чистое принятие обязательств другими секторами экономики, которое в том числе отражает займы и кредиты, полученные небанковскими юридическими лицами за рубежом, составили плюс 1,4 млрд долларов. Подобное значение данного показателя демонстрирует, что казахстанские резиденты в прошлом году в большей степени были заняты погашением своих предыдущих зарубежных займов, нежели привлечением новых. Аналогичная картина наблюдалась и в 2019 году.
Таким образом, тезис об ажиотажном спросе казахстанских компаний на кредитные ресурсы российских банков не подтверждается фактическими данными.
– С момента перехода Нацбанка на режим инфляционного таргетирования и политику плавающего обменного курса не утихают споры о том, действительно ли тенге является плавающей валютой?
– Переходу на политику инфляционного таргетирования и плавающего курсового режима в 2015 году предшествовала большая подготовительная работа. Национальный банк сознательно отказался от тактики защиты фиксированного обменного курса, сделав упор на таргет инфляции. Фиксирование курса нацвалюты истощало золотовалютные резервы, что повышало уязвимость казахстанской экономики к внешним шокам.
В целом сейчас национальная валюта реагирует как на внутренние, так и на внешние факторы. Это хорошо видно по итогам торгов на бирже, хотя влияние некоторых событий передается на курс с определенным временным лагом.
Более того, при анализе международных рынков можно заметить, что динамика и волатильность курса тенге соответствуют изменению и волатильности курсов других плавающих нефтяных валют, таких как российский рубль, норвежская крона, мексиканское песо и канадский доллар. Это является дополнительным показателем того, что сейчас курс тенге является плавающим и формируется в основном, исходя из общих внешних условий, связанных с мировыми рынками сырья.
– Если тенге плавающий, то зачем Нацбанк провел на валютном рынке интервенции на сумму 1,905 млрд долларов?
– Нацбанк РК постоянно отслеживает ситуацию на валютном рынке и оставляет за собой право принимать меры по сглаживанию избыточной волатильности.
В течение 2020 года в отдельные периоды низкой ликвидности Национальный банк поддерживал валютный рынок интервенциями, чтобы обеспечить его нормальное функционирование. 79% интервенций или 1,5 млрд долларов пришлись на март 2020 года, когда произошло шоковое падение цен на нефть, обвал на рынках и рекордное обесценение валют стран-торговых партнеров. Остальная часть интервенций проведена в периоды несбалансированного давления на внутренний валютный рынок – в феврале, сентябре и октябре прошлого года.
Важно отметить, что в прошлом году в условиях шокового падения цен на нефть и несбалансированного давления на валюты интервенции на внутреннем рынке проводились и другими центральными банками развивающихся стран, следующие плавающему курсообразовнию. К слову, в России практически в указанные выше периоды времени прошлого года со стороны Центрального банка также оказывалась поддержка рубля в виде продаж валюты из Фонда национального благосостояния, средства которого учитываются в золотовалютных резервах страны. Только за период с 10 марта по 20 апреля общий объем продаж валюты ЦБ России составил 4,7 млрд долларов.
В Казахстане же общий объем чистых интервенций Национального банка за прошлый год составил лишь 7% от всего годового объема торговли долларами США на Казахстанской фондовой бирже. Это указывает на то, что несмотря на реализованные объемы интервенций, направленные на стабилизацию валютного рынка, курс тенге формировался в значительной степени при рыночных условиях.
Отмечу, Национальный банк ведет открытую коммуникационную политику и предоставляет рынку большой объем данных, в том числе ежемесячно публикует информацию по интервенциям на своем сайте.
- Как политика рыночного плавающего курса тенге соотносится с тем фактом, что 40% всех торгов прошлого года пришлось на валютные трансферты Нацфонда в республиканский бюджет?
- Наличие на внутреннем рынке предложения валюты в виде средств Нацфонда не отменяет тот факт, что курс тенге определяется рыночными факторами и на основе принципов плавающего режима.
Прежде всего, средства и трансферты Нацфонда не относятся к золотовалютным активам Национального банка. Величина и потоки трансфертов – это элемент бюджетного процесса, который регулируется политикой правительства. И в этом случае роль Нацбанка ограничивается лишь тем, что он обслуживает данный процесс как финансовый институт.
Накопленные в Национальном фонде ресурсы, в виде налоговых отчислений нефтеэкспортеров – это полноценная рыночная, а не регуляторная или интервенционная часть внутреннего валютного предложения, которая реализуется на рынке с лагом.
- Каким образом в Национальном банке формируются макроэкономические прогнозы и аналитические оценки, на основе которых принимаются решения в рамках денежно-кредитной политики, в том числе по базовой ставке?
- С учетом лучшей мировой практики центральных банков в Национальном банке функционирует Система анализа и принятия решений по денежно-кредитной политике (FPAS – forecast and policy analysis system). Эта система включает в себя ряд важных компонентов, таких как мониторинг внешних условий и текущей ситуации во внутренней экономике, краткосрочные эконометрические и среднесрочные структурные модели для сценарного анализа и прогнозирования макроэкономических показателей, а также строгий процесс прозрачной коммуникации.
На основе системы FPAS Нацбанк каждый квартал проводит прогнозные раунды. В ходе них актуализируется анализ текущей ситуации и обновляются прогнозные оценки. По итогам прогнозных раундов 4 раза в год принимаются решения по базовой ставке. Еще четыре раза решения по базовой ставке принимаются в так называемый межпрогнозный период.
Для прозрачности этих процессов Национальный банк по результатам каждого решения по базовой ставке публикует подробный пресс-релиз, а ежеквартально – Доклад о денежно-кредитной политике.
- А как решения по базовой ставке принимаются после создания Комитета по денежно-кредитной политике?
- Напомню, что прежде решения по базовой ставке принимались советом директоров по рекомендации консультативного органа – Технического комитета по денежно-кредитной политике. С начала года для повышения транспарентности решения принимает отдельный законодательно утвержденный орган в составе Национального банка. Это Комитет по денежно-кредитной политике.
Члены комитета также устанавливают ставки вознаграждения по основным операциям денежно-кредитной политики и принимают решения по иным вопросам денежно-кредитной политики, не относящимся к исключительной компетенции правления Нацбанка.
В настоящий момент в состав нового органа входят первые руководители Нацбанка, а также руководители его аналитических подразделений. В среднесрочной перспективе состав комитета пополнят независимые члены, обладающие специализацией и обширным опытом в макроэкономике и монетарной политике.
Создание Комитета по денежно-кредитной политике соответствует лучшей практике стран, таргетирующих инфляцию, подобные комитеты есть в США, Великобритании, Южной Корее, и повысит эффективность и транспарентность принимаемых решений по денежно-кредитной политике.
