Автор: эксперт Аналитического центра Halyk Finance Мадина Кабжалялова
Международное рейтинговое агентство Moody’s 9 сентября сообщило
об улучшении суверенного кредитного рейтинга Казахстана с уровня Baa2 до
уровня Baa1, который является самым высоким для страны за все время его
присвоения. Как пишут аналитики Moody’s, на это повлияло усиление
институциональной и политической среды, проведение успешных реформ, а
также повышение устойчивости к шокам благодаря продолжению
диверсификации экономики. По мнению Moody’s, к рискам для экономики
страны, которые могут негативно повлиять на будущие показатели
кредитного рейтинга, относятся ухудшение геополитической ситуации и
потенциальные вторичные санкции, а также внутристрановые риски
политической нестабильности.
Несмотря на то, что такие положительные оценки со стороны
авторитетного международного рейтингового агентства не должны вызывать
серьезных сомнений, недавний доклад по кредитному рейтингу S&P Global, обзор
которого мы приводили, несколько противоречит выводам Moody’s. В то
время, как и сам кредитный рейтинг S&P был ниже (BBB-), агентство
отметило ряд ключевых проблем в экономике страны, которые, на наш
взгляд, являются объективной оценкой текущей ситуации и которые
отсутствуют в анализе Moody’s. Между тем многие из них, такие как
проблемы в фискальной политике, уже являются общепризнанным фактом как
со стороны государства, так и со стороны экспертного сообщества.
Долгосрочный рейтинг эмитента Правительства Казахстана в национальной
и иностранной валютах или суверенный кредитный рейтинг улучшился с
прошлого уровня Baa2 до уровня Baa1, прогноз «стабильный», чему
способствовали следующие факторы согласно отчету Moody’s:
Зависимость экономики от нефтяного сектора в текущем году
снижается: по оценкам агентства, доля ненефтяного сектора выросла с 75%
до 84% от экономики за последнее десятилетие. Наибольший прогресс за
последний год наблюдался в сфере ИТ, транспорта и обрабатывающей
промышленности. Позитивные ожидания сохраняются в сфере транспорта и
логистики, в том числе благодаря быстрому росту грузовых перевозок через
Транскаспийский международный транспортный маршрут (Средний коридор), а
также из-за смены многих цепочек поставок, проходивших через Россию.
Структурный сдвиг в торговых и инвестиционных потоках в пользу
Казахстана как следствие военного конфликта в Украине также способствует
дальнейшей диверсификации, что ставит РК в более выгодную
позицию по сравнению с другими странами-экспортерами сырья.
Продолжается проведение институциональных реформ для повышения
прозрачности, принципов управления, а также борьбы с коррупцией. В
частности, Moody’s отмечает, что Казахстан является единственной страной
Центральной Азии, которая входит в Группу государств по борьбе с
коррупцией Совета Европы (ГРЕКО).
Сохраняются устойчивые фискальные показатели, которые
характеризуются низким уровнем долга и высоким доступом к кредитным
ресурсам. Проект нового Бюджетного кодекса, по мнению аналитиков
агентства, повысит подотчетность и эффективность бюджетной политики,
внедряя ориентированное на результат бюджетирование. От нового
Налогового кодекса агентство ожидает внедрение дифференцированного КПН и
сокращение искажающих налоговых льгот. Также всеобщее декларирование
будет способствовать сокращению неформального сектора и расширять
налоговую базу.
Значительные фискальные буферы в виде активов Национального фонда,
которые на конец июля 2024 года составили 61,1 млрд долларов и которые, согласно
отчету Moody’s, должны будут расти в следующие несколько лет (благодаря
увеличению добычи нефти), обеспечивают фискальную гибкость в случае
наступления шоков. В среднесрочной перспективе агентство не ожидает
роста дефицита республиканского бюджета выше 2,5-3% к ВВП, что является
скромным показателем согласно агентству.
Все вышеперечисленные факторы очень позитивно характеризуют как
предыдущие реформы, так и текущее состояние экономики и возможные
будущие сценарии. Тем не менее они выглядят чрезмерно оптимистично,
учитывая волатильность основных макроэкономических показателей страны,
жесткие монетарные условия (с одной из самых высоких реальных ставок в
мире), а также продолжающиеся неутихающие дискуссии касательно
бюджетного кризиса в стране. На наш взгляд, недавно опубликованный
похожий отчет S&P является в этом отношении гораздо более полным и
объективным. Во-первых, S&P отмечает продолжающуюся высокую
зависимость экономики от нефтяного сектора, который остается основным
источником роста экономики, но также и основным фактором ее уязвимостей,
несмотря на усилия страны по диверсификации. S&P не ожидает
серьезных структурных улучшений экономики в ближайшие годы.
Во-вторых, большой объем анализа отчета S&P посвящен фискальной
политике страны, с упором на основные проблемы – рост государственных
расходов, процикличность, высокие и незапланированные изъятия
трансфертов для финансирования дефицита бюджета, слабую собираемость
налогов, риск увеличения дефицита бюджета. К сожалению, в отчете Moody’s
этим проблемам не уделено какого-либо внимания, аналитики Moody’s
полагают, что серьезных проблем в части фискальной политики в стране
нет, а уровни государственного долга и дефицита бюджета являются
невысокими. Мы согласны с тем, что проблемы в бюджетной политике страны,
а именно ее сохраняющаяся процикличность, слабое прогнозирование,
непоследовательность и наращивание в изъятиях трансфертов – одни из
самых серьезных, которые могут приобрести системный характер и
сдерживать развитие страны. Эти проблемы давно признаны как
государственными органами, так и экспертным сообществом, а также
активно обсуждаются на многих площадках для выработки эффективных
решений по их устранению.
Ключевыми рисками в отчете Moody’s названы региональные
геополитические риски, а также риски вторичных санкций. Одновременно с
этим сохраняются внутристрановые риски социальных волнений, которые
могут негативно повлиять на приток зарубежных инвестиций и долгосрочные
экономические перспективы. Мы согласны с утверждением по геополитическим
рискам, однако по нему не было развернутого объяснения. На наш взгляд, а
также по мнению S&P, основные геополитические риски вновь связаны с
нефтяным сектором, а именно с риском транспортировки нефти через КТК.
По поводу вторичных санкций – тогда как этот риск остается, мы не
считаем, что он является ключевым с учетом активного внедрения
санкционного комплаенса в Казахстане, особенно в банковском секторе.
Среди факторов, которые могут в дальнейшем отрицательно сказаться на
рейтинге, Moody’s выделяет значительное падение объемов добычи и
экспорта нефти, снижение нефтяных котировок, которое сложно будет
нивелировать. Кроме того, замедление проведения институциональных реформ
или социальные волнения, которые могут привести к перебоям в добыче
минеральных ресурсов, также способны ухудшить рейтинг или прогноз.