В последние годы экономисты во всем мире все чаще обсуждают тему эффективности налоговых стимулов. Полезно снижение налогов для экономики или нет? Споры продолжаются, и пока ясно, что изменение налоговых ставок для групп с разным уровнем доходов по-разному влияет на уровень занятости и экономический рост, именно поэтому многие страны вводят прогрессивную налоговую шкалу, а не только исходя из каких-то идей о социальной справедливости. Нешуточные баталии среди ученых идут и на тему фискальных стимулов и каникул в отдельных видах экономической активности, насколько те или иные налоговые послабления эффективны и вообще полезны. И тут сразу в голове всплывает образ казахстанского фондового рынка, где действуют нулевые ставки на налог с прироста стоимости, дивиденды и выплату купонного вознаграждения по облигациям. В чём была идея вдохновителей такого аттракциона невиданной щедрости – на данный момент потомкам уже не понять.
Теория гласит, что в идеале финансовые рынки должны обеспечивать эффективное перераспределение капитала и формировать справедливые цены на активы. На деле ставки в Казахстане формируются вне рынка, через различные госпрограммы, деньги раздаются по «братской» стоимости чуть ли не во все секторы экономики. Есть еще одна проблема, многие годы различные голоса сетуют на отсутствие инвесторской базы и как следствие отсутствие так называемых «длинных денег». Развитие рынка ценных бумаг по этой причине встало и никуда не двигается, со временем госкапитал стал основным источником для инвестиций в экономику Казахстана. Есть ярые адепты использования активов пенсионного фонда для реанимации рынка ценных бумаг, но, на мой взгляд, тему пенсионных денег нужно вытолкнуть за скобки и в целом надо стараться как можно сильнее стерилизовать экономику от них, пока кредитные и прочие риски в стране находятся на достаточно высоких уровнях. Так выполняет ли сейчас рынок ценных бумаг одну из своих главных функций? Очевидно, что нет, и здесь встает вопрос о справедливости нулевых налоговых ставок. Взаимоотношения между субьектами внутри экономики должны иметь определенный смысл, у нулевых налоговых ставок на сделки с ценными бумагами он отсутствует. Инвесторы воспринимают этот факт как данность и не осознают ценность скидки. Возможно, эта мера была принята в древние времена как один из шагов для развития рынка, но прошли уже десятилетия, а воз и ныне там. Так что же нужно сделать, чтобы человек в самых ярких красках осознал важность определенной ценности? Правильно, надо эту ценность отобрать и впредь выдавать только на определенных условиях.
В Казахстане много говорят об отсутствии длинных денег, хорошая новость заключается в том, что они есть. Обязательства банков, связанных с банковской деятельностью, составляют около 21 трлн тенге, и только около половины из них это кредиты экономике. Беда заключается в том, что все триллионы – это преимущественно короткая ликвидность и только около 2,5 трлн тенге в структуре фондирования занимают долговые ценные бумаги, которые и являются теми самыми легендарными длинными деньгами. Исторически так сложилось, что сбережения и денежные остатки в Казахстане стимулируют размещать в исключительно депозиты, что привело к такой патовой ситуации. Банковский сектор и регулятор хорошо понимают проблему: с недавних пор появились сберегательные депозиты для физических лиц с повышенной ставкой, где снятие предусматривается только после окончания срока депозита. КФГД установил для таких депозитов большую предельную ставку вознаграждения и больший размер гарантий, тем самым обеспечив окончательный хаос в рыночном формировании кривой доходности. Более того, в декабре планируется еще увеличить ставки, таким образом, разница между предельными ставками по гибкому депозиту и безрисковой ставкой достигнет 345 базисных пунктов, а разница между предельной ставкой по сберегательному депозиту и безрисковой ставкой – уже 535 базисных пунктов! Обычный розничный инвестор в этих условиях совсем не заинтересован рассматривать другую альтернативу, для него риск депозита с гарантией от государства и, например риск облигаций министерства финансов, тождественен, и получается, что великий экономический смысл покупки этих самых облигаций в данном случае отсутствует. При этом проблема с дефицитом длинных денег останется, а также есть риск того, что вся эта масса может быть сконвертирована в иностранную валюту, в случае возникновения неблагоприятных факторов для тенге. Мотив действий регулятора и банкиров остается непонятным и пугающим.
Что если пыл КФГД перенести на долговой рынок и вместе с этим пересмотреть налоговый режим для рынка ценных бумаг? Вполне можно применить практику сберегательных инвестиционных счетов, по аналогии с американскими счетами 401 (k). Налоговые льготы нужно вводить только для таких счетов, где инвестиции удерживаются не менее 3 лет. При этом надо предусмотреть возможность распространения гарантий КФГД на банковские облигации со сроком погашения больше 3 лет как для индивидуальных, так и корпоративных инвесторов. А все остальные операции, спекулятивные или с небольшим инвестиционным горизонтом, пусть облагаются стандартными индивидуальным и корпоративным подоходным налогами. В таком виде налоговые льготы, применяемые к рынку ценных бумаг обретут смысл, начнут работать на пользу экономике и улучшение стабильности финансовой системы. Справедливо, если граждане, вкладывая длинные деньги в отечественную экономику, будут получать от государства определенные преференции. Институт сберегательных инвестиционных счетов и гарантии по банковским облигациям решат сразу несколько важных задач, прежде всего, стабильное фондирование для банков и рыночное формирование кривой доходности. Но пока мы только теряем время, идя на поводу у банковского лобби...
Дмитрий Сочин, эксперт международной инвестиционной компании EXANTE в Казахстане
